2026年のインフラ投資環境
インフラはもはや選択肢の一つではない: 地政学・テクノロジー・経済の構造変化の中心にあるもの
インフラはこれまで、繁栄を陰で支え、生活水準の向上や経済的な機会の拡大、社会の発展を支える基盤となってきました。水道、電力網、交通網への投資は、経済成長を加速させる単なる任意の手段と見なされてきました。しかし今日では、新たなインフラ分野はもはや選択肢ではありません。データセンター、光ファイバー網、通信塔、発電施設などは、国家および経済の安全保障に不可欠であると同時に、将来のグローバル経済を支える重要な基盤となっています。
各国は競争力をGDPだけでなく、ギガワット単位の電力量で測るようになっています。企業はイノベーションだけでなく、コンピュート（計算）能力、接続性、安定した電力へのアクセスによって差別化されています。安全保障は軍事力だけでなく、サプライチェーンの強靭性によって定義されます。インフラは今や動的でミッション・クリティカル（必要不可欠）な存在となり、国家安全保障、技術的優位性、経済の強靭性と深く結びついています。
この局面に対応するには、歴史的に前例のない規模と高度さを備えた投資が求められます。電力供給とデジタル拡張の連携、地政学的再編への対応、規制の複雑さを乗り越えたプロジェクト実行には、あらゆる段階で精密さと規律が必要です。そのために必要な資本規模もまた桁外れであり、2040年までに106兆米ドル以上が必要と予測されています1。これは政府や企業だけで担える額を超えています。
したがって、民間資本はもはや補完的な存在ではなく、必要不可欠な存在となっています。
未来の経済基盤を築く競争はすでに始まっています。リスクは大きいものの、同様に投資機会も大きいと言えます。この環境下で高い投資成果を獲得するのは、最も規律を維持する資本―複雑さを管理し、一貫した規律を保ち、投資家やステークホルダーに価値を提供できる投資会社でしょう。
2026年のインフラ投資環境を特徴付ける3つの構造的要因
現在のインフラ環境は、3つの強力かつ構造的な力の衝突によって再構築されています。それは、穏やかなグローバル化に代わる超競争的な地政学、急速なテクノロジー変革、そして世界的な経済構造の転換です。これらはそれぞれ単独でも重大な影響を持ちますが、組み合わさることで、インフラの資金調達、建設、運営のあり方を根本から変えています。
- 超競争的な地政学: 深化するグローバル化の時代は終わり、戦略的競争の時代へと移行しました。敵対国・同盟国を問わず、各国は自国経済の保護と加速を巡って競い合っています。関税は復活し、輸出規制は拡大し、産業政策も再び重視されるようになりました。各国政府は、戦略的産業における国内製造、国家的チャンピオン企業、サプライチェーンの強靭性を重視しています。また中東での紛争に見られるように、インフラは実際の軍事衝突の最前線にも位置しています。今やインフラは地政学的視点から捉えられるべきものとなっています。
- テクノロジー変革: 同時に、テクノロジーの進化のスピードと規模は前例のない水準に達しています。人工知能、デジタル化、自動化、電化によって牽引される計算需要の爆発的な増加は、データセンター、光ファイバー網、モバイル接続、そして信頼性の高い電力への需要を急激に押し上げています（図表1）。国際エネルギー機関（IEA）は、今後10年間で世界の電力需要が少なくとも40％増加すると予測しており、発電・送電・蓄電の各分野で前例のない規模の投資が必要とされています。デジタル革命は単なる仮想的な現象ではなく、エネルギー集約的でインフラ依存的なものです。
- 経済構造の転換: 前述の変化に重なる形で、より広範な経済の再編が進んでいます。パンデミック後の世界では、インフレの上昇、構造的に高位にある金利水準、そして特に先進国における政府債務の増大が見られます。欧州やアジアの多くの国でインフレが落ち着いてきたとはいえ、過去数年で示されたのは、地政学的ショックがいかに迅速に資本市場やサプライチェーンに波及するかを示しました。
これら3つの要因は相互に補強し合い、増幅し合っています。関税や貿易制限といった保護主義的政策は、インフレ圧力を強める可能性があります。政府債務の増大は、生産性向上の必要性をいっそう高めています。AIは、単なる商業的機会にとどまらず、経済成長、競争力、そして国家安全保障を推進するための国家的命題として、いっそう認識されるようになっています。
超競争的な地政学、テクノロジー変革、そして経済構造の転換が交錯することで、インフラの重要性は一段と高まっています。インフラは、各国の競争力、生産性、そして強靭性を築くための基盤そのものとなっているのです。
以下では、これらの要因をより詳しく検証していきます。それらがインフラ投資へのアプローチにどのような影響を及ぼすのか、また、こうした戦略的な変化が重なり合う世界に対してどのように先手を打って備えていくべきなのかを考察します。今日の世界に内在する複雑性は特定のリスクを増幅させる一方で、歴史的な投資機会も創出しています。
1. 超競争的な地政学: より頻発する政策・地政学ショックの世界に備える
KKRのインフラ投資プラットフォームは、2008年の世界金融危機の深刻な環境下で設立されました。その後の17年間で、欧州のソブリン債務危機、英国のEU離脱、世界的なパンデミック、ゼロ金利政策、インフレショック、そして複数の地政学的紛争を乗り越えてきました。現在明らかなのは、こうした市場を揺るがすシステム全体に及ぶ出来事の規模と発生頻度の両方が加速しているということです。超競争的な地政学に加え、多くの主要経済国でポピュリズムやナショナリズムが強まっていることが、政策転換のさらなる頻発をもたらすでしょう。
このような環境では、強靭性は自然に備わるものではなく、設計する必要があります。
KKRにとってそれは、自社のプラットフォームの総力を活用することを意味します。すなわち、マクロ経済の洞察、政策分析、事業運営の専門知識、そして慎重な投資案件評価を統合することです。KKRグローバル・インスティテュート、パブリック・アフェアーズ、グローバル・マクロ＆アセットアロケーション、さらにKKRキャップストーンという経営支援の専門チームなど、社内の幅広く高度な専門家ネットワークを活用し、潜在的な混乱を事前に予測し、可能な限りシナリオ分析を行っています。政策ショックに先んじるためには、意図的かつ先見的な計画が不可欠です。
選挙結果がもたらす影響
例えば、2024年の米国大統領選挙に先立ち、KKRは選挙結果にかかわらず、大きな政策変化が引き起こされると予想していました。その中には、トランプ政権が重視する関税政策や、バイデン政権が重視した戦略的投資優遇措置、その他の政策も含まれます。KKRは選挙の数カ月前、場合によっては数年前から、複数のチームが横断してポートフォリオ全体の網羅的分析を実施し、次の点を評価しました。
- 関税や保護主義政策に対する収益の割合
- 地域別の労働力
- サプライチェーンの依存関係
- 制裁リスクへの脆弱性
- インフレの転嫁が困難なコスト構造の有無
- その他の構造的なリスク要因
このような先見的な分析により、潜在的な脆弱性を早期に特定し、可能な限り事前に投資先企業と連携して対策を講じることができました。
最終的に関税が導入された際にも、KKRの投資先への影響は限定的でした。これは特定の政策を正確に予測していたからではなく、おおまかなリスクの方向性に備えていたためです。このアプローチにより、インフラ開発案件がある場合には資材の供給を確保したり、第二、さらには第三の調達先を確保したりするなどの対応が可能となりました。結果として利益を守り、柔軟な選択肢を維持することができました。
政策サイクルをまたぐ投資: 再生可能エネルギーの事例
再生可能エネルギー分野は、規律ある投資判断がいかに政策の変動の影響を低減できるかを示す好例です。
KKRはこの分野への長期にわたる投資を通じて、優遇措置の拡大と縮小、熱狂の高まりと後退、そして資本市場が過度な楽観と懐疑の間で揺れ動く様子を見てきました。2021年から2022年にかけては、米国のインフレ抑制法の成立により市場と投資家の期待が高まり、バリュエーションの上昇により期待リターンは低下した一方で、成長期待は一段と高まりました。しかし2023年になると、インフレ圧力と開発コストの上昇により、プロジェクトの経済性を圧迫し始めました。
KKRは市場の過熱感がピークの時には投資に対して慎重な姿勢を維持していましたが、2023年以降の過熱から慎重への転換期において、米国の大規模太陽光発電およびエネルギー貯蔵企業であるAvantusを買収しました。
KKRは社内の各チームと連携することで、投資判断をリスクベースで行い、将来の政策や優遇措置に依存しない姿勢を維持しました。重視したのは、地域ごとの電力の需給バランス、インフラ資産の質、地域経済、そして事業の遂行力でした。
2025年7月に「One Big Beautiful Bill Act（「1つの大きく美しい法案」）」により再生可能エネルギーの優遇措置が削減された際、Avantusは2つの重要な点で守られていました。
第一に、高度に進んだ開発案件を有していたことです。すでに税額控除の適用を確保し、主要な許認可プロセスを通過したプロジェクトを有しており、プロジェクトの建設の見通しが明確でした。
第二に、優遇措置削減への耐性です。Avantusの所有するインフラ資産は米国南西部の砂漠地帯に集中しており、太陽光＋蓄電は、優遇措置が大きくなくても、コストと開発スピードの両面で競争力のある電源となっています。この地域では日照量が多いため発電コストが低く、代替手段は限定的かつコストも高い状況です。天然ガス発電所はほぼフル稼働で、水資源の制約も新規開発を難しくしています。
このように、優遇措置や燃料の種類に依存せずに新たな発電能力を開発できる能力は、非常に大きな価値を持ちます。各市場において、電力会社は共通の構造的課題に直面しています。それは、デジタル化と電化によって増加する電力需要に対応しながら、コストと信頼性を維持するかというデジタル化による電力需要の問題です。目指すべきは、化石燃料であれ太陽光であれ、強靭で低コストの電力を供給することです。
政策サイクルを通じて持続可能な事業であれば、あらゆるエネルギーは「良いエネルギー」になり得るのです。
2. テクノロジー変革: 複雑な環境においてデジタル・インフラで攻めの姿勢を取る
地政学とテクノロジーの影響が最も顕著に交錯している分野は、デジタル・インフラです。端的に言えば、AI分野で「勝利する」ことは、国家の経済および戦略における最重要課題となっています。輸出規制、財政的優遇措置、データ主権に関するルール、そして拡大する政策の網は急速に進展していますが、テクノロジーの変革と普及のスピードはそれをさらに上回っています。インフラ投資家は守りではなく攻めの姿勢を取り、この複雑性を活用できるポジションに立つ必要があります。
今日の最大の投資機会は、土地、電力、接続性、資本、規制当局、建設事業者、テクノロジー・プロバイダーといった多様な要素を横断的に調整することを必要としています。価値は、単独の資産を所有する企業ではなく、重要な工程を短縮し、大規模かつ一体的なインフラ供給能力を提供する統合者（インテグレーター）に、いっそう集まるようになっています。
計算能力のバリューチェーン: プロダクトとしての「確実性」
ハイパースケーラー（大規模クラウド事業者）がデータセンターを建設する場合、複数の専門分野にまたがる100超の関係者と調整する必要があります（図表2）。
- 発電および送電事業者
- 土地集約事業者
- 建設業者およびエンジニア
- 資本パートナー
- 機器サプライヤー
- ネットワーク構築事業者
この環境において希少なのは、単なる「箱」（すなわち物理的な建物）そのものではありません。求められているのは確実性です。すなわち、電力供給され、ネットワーク接続され、予定通りに提供される能力です。この確実性を生み出す仕組みこそが「統合（インテグレーション）」です。電力、計算能力、資本、接続性を統合されたソリューションとして提供することで、非効率性を軽減し、実行の確実性を高め、開発までの時間を短縮することが可能になります。
図表2: なぜ価値はインテグレーターへ移っているのか
2025年、KKRの投資先企業であるCyrusOneは、テキサス州ボスキー郡において288メガワットのデータセンター開発を発表しました。この拠点は、Calpineが保有する隣接の既存天然ガス火力発電所「Thad Hill Energy Center」から電力供給を受けます。
この構成―電力と計算処理施設の同一立地（コロケーション）、出資者との連携、そして需要契約の事前確保―は、統合によっていかに実行リスクが低減されるかを示す好例です。さらに重要なのは、ボスキー郡の事例は単なる魅力的なプロジェクトとしてだけではなく、再現可能な提供モデルを示すものとして理解されるべき点です。すなわち、単一の取引相手、単一のスケジュール、単一のバランスシートです。重要なのは特定の燃料ソリューションではなく、計算処理のスケジュールに合わせた信頼性が高くコスト効率の良い電力が、すでに製品として一体化しているという点です。KKRの見解では、このモデルは、大規模な計算インフラを迅速性、確実性、再現性をもって構築しようとするハイパースケーラーにとって、今後の方向性を示すものです。
直近KKRのシニア・アドバイザーに就任した元Amazon Web Services CEOのAdam Selipsky氏と、デジタル・インフラ部門グローバル責任者のWaldemar Szlezakのリーダーシップのもと、KKRはまさにこのような形でハイパースケーラーにサービスを提供する体制を整えています。
光ファイバー: 戦略的コントロールの源泉となる規模
光ファイバーは、しばしば計算処理の周辺的な存在として扱われがちですが、実際には計算処理基盤の一部です。AI処理が主要な拠点（ハブ）に集中し、その後他の地域へと分散していく中で、経路の多様性、低遅延通信、そして信頼性の高いバックホール2 は、後付けの要素ではなく戦略的要件となっています。ハイパースケーラーは、従来の通信事業者の回線だけに依存するのではなく、専用インフラを選好する傾向を強めています。
KKRは、8つの投資案件にまたがる総額50億米ドル規模のグローバル光ファイバー企業に投資しており、年2回「ファイバーサミット」を開催し、各投資先から20名以上の経営幹部を集めて共通の戦略課題について議論しています。これは単なる調達の問題にとどまらず、ポートフォリオ全体を、より優れた実行力と顧客成果へと転換することを可能にします。
これらのサミットを通じて、KKRは光ファイバー投資全体に共通する設備提供者のネットワークが存在することを特定しました。8つの独立した企業として個別に交渉するのではなく、統一されたグローバル顧客として交渉する機会を見出したのです。
その結果、KKRの各投資先企業において、サービス水準の向上、供給の信頼性強化、そして商業条件の改善が明確に実現されました。実際、2023年に締結されたグローバルな包括的なサービス契約（MSA）により、単独の企業では達成できなかった投資先企業全体でのコスト削減が実現しました。しかしより重要なのは戦略的な点です。規模を活かした連携は、強靭性を高め、導入スピードを加速させ、顧客に対してより信頼性の高い接続ソリューションを提供することにつながるのです。
大規模になると、連携そのものが構造的な競争優位性の源泉となっています。
3. 経済構造の転換: 戦略的な中核資産としてのインフラ
インフラのあり方を変えている諸要因―超競争的な地政学、テクノロジー変革、そして経済構造の転換―は、一時的な変調ではありません。これらは、KKRが投資判断を行う新たな投資環境を定義しています。
インフレは循環的には落ち着いてきたものの、パンデミック前の「旧来の常態」に戻ることはないとKKRは考えています。財政赤字は依然として高水準にあり、貿易戦争が一時的に沈静化することはあっても、基礎的な制約は以前より強まっています。産業政策や内向き志向の政治はいっそう定着しつつあります。従来型の原油・ガス価格も依然として変動が大きく、紛争の影響を受けやすい状況です。
同時に、従来の分散投資手段の機能が弱まっています。株式と債券の関係性は、世界金融危機後の時代において以前ほど信頼できるものではなくなっています。資産クラス間のリターンのばらつきは縮小し、多くの上場市場におけるバリュエーションに余裕がなくなっています。
このような環境では、ポートフォリオ構築の重要性がこれまで以上に高まっています。KKRが直近発表した資本市場の見通し（Capital Market Assumptions）で提示された、図表3はこの変化を明確に示しています。今後5年間を見据えると、上場資産クラス全体の期待リターンは、過去5年間に投資家が享受したものよりも明らかに低くなると見込まれます。市場全体の上昇を押し上げた体制的な追い風、特に株式への単純なエクスポージャーが奏功した時代は終わりつつあります。今後は、単なる指数への投資ではなく、より規律ある投資判断、積極的な経営関与やガバナンス、構造的成長への投資比率、そして慎重な資産選択が超過リターンを創出するでしょう。これをKKRは「ポートフォリオの質の高度化（ハイグレーディング）」と呼んでいます。
この点において、プライベート・インフラの優位性は際立っています。今後5年間においても、最も高い期待リターンが見込まれる資産クラスの一つであり、通常は長期契約や規制に裏付けられたキャッシュフローによって支えられているため、推計ボラティリティも比較的低いとされています。さらに、インフレ連動性や、デジタル化、電化、サプライチェーンの高度化といった構造的な需要要因への投資が、今後のインフラ投資の期待リスク・リターン特性をいっそう魅力的なものにしています（図表3）。
図表3: 今後5年間の期待リターン（％）は、過去5年間とは大きく異なると考える3
期待リターンと実績リターン
図表4は、この点を別の観点から裏付けています。ボラティリティ1単位あたりのリターンという観点で見ると、プライベート・インフラは歴史的に、多くの上場資産と比較して優れたリスク調整後リターンをもたらしてきました。
財政制約の強まり、地政学リスクの高まり、そして構造的に高い資本コストによって特徴づけられるこの環境下において、資産配分を行う投資家は、実物資産に裏付けられた、担保付の長期キャッシュフローを持つ、強靭なビジネスをより重視するようになっています。インフラはまさにそのニーズを満たします。
これらを総合すると、インフラはもはや単なるポートフォリオの分散手段ではありません。今後の投資環境においては、構造的成長と強靭性の双方を兼ね備えた基盤として、戦略的な資産配分において中核的な役割を担うことになります。これら双方がいっそう希少になっている世界において、その重要性はいっそう高まります。
図表4: プライベート市場は、上場市場と比較して、同程度のボラティリティ水準で相対的に高いリターンをもたらすと考えられる
資産クラス別の期待リターンおよびボラティリティ推計値
結論
今日のインフラ投資家の役割は、10年前に比べてはるかに複雑になっています。政策ショックはより頻繁になり、資本集約度は高まり、取引相手や地政学的要因の重要性も増しています。このような環境では、すべてのインフラが同じように価値を持つわけではなく、同様の恩恵を受けるわけでもありません。しかし、規律をもってこの複雑性に対応することができれば、インフラは収益機会を生み出します。
未来の経済は、コードやスプレッドシート、言語モデルだけによって築かれるものではありません。それは、データセンター、光ファイバー網、通信塔、送電網、再生可能エネルギー資産、天然ガスパイプライン、そして交通網によって実現されます。
オペレーションの卓越性、マクロ環境への洞察、そして規律ある資本配分を兼ね備えた者こそが、この未来を実現する主体となり、その対価を享受できると考えています。
謝辞
Neil Brown, Derek Craig, Tara Davies, Anogie Joseph-Erameh, Nnamdi Maduagwu, Dave McNellis, Henry McVey, Waldemar Szlezak, Cecilio Velasco
参考
1 出所: McKinsey
2 バックホールとは、分散したコンピュート拠点と中核的なデータ拠点を接続する基盤的な光ファイバー伝送網のことであり、大量のデータが地域間を高速・高信頼かつ低遅延で移動できるようにする役割を担います。
3 期待リターンは、過去の名目リターンに基づく仮定的な推計であり、参考目的のために提供されているものです。特定の投資戦略やプロダクトにおける実際のリターンを示すものではありません。KKRの期待リターンは、確率加重平均の結果に基づいて算出されており、不確実性や誤差の影響を受ける可能性があります。すべてのリターンは年率複利で算出されています。
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本資料は、KKRが2026年3月に公開したInfrastructure Outlook 2026を日本語に翻訳したものです。翻訳と原文の内容に相違がある場合は、原文が優先されます。
